国信证券：A股正重构 看好性价比更高的“隐形冠军”

国信证券：A股正重构 看好性价比更高的“隐形冠军”　　燕翔表示：科技创新时时刻刻都在发生，一般不会倒退，但科技创新对于生产率提高的影响是非匀速、非线性的，所以会有‘科技周期’的产生。我们或正处在前一轮科技创新高潮过去、后一轮科技创新高潮未至的中间休整期。

通过历史上科技周期与经济周期的对比，燕翔认为，当前阶段的科技变化对经济周期产生的一种可能出现的情景是三低，即低增长、低通胀、低利率。在三低环境下可以做出两个推论：一是利率有可能会进一步下台阶甚至创新低，较长时间内维持低利率；二是长期低利率将使得权益资产的估值提升，特别是那些能够实现垄断集中、盈利能力持续稳定的优质龙头公司。

燕翔指出，在上述背景下，A股正在经历着重构与机遇，上市公司盈利趋势性增强，低利率环境在未来一段时间内或将成为常态，抬升估值水平。他说：在GDP增速达到历史新低之际，A股上市公司的盈利能力却没有创新低，相反还很不错。其实，这一现象在美股更加明显，美国经济虽增速缓慢，但上市公司净资产收益率却是长期稳定地维持在高位，这也导致美股的长期走势好于A股。随着国内经济结构转型，‘产业集中’、‘高质量发展’，上市公司盈利状况不断改善，盈利增速优于经济增速的现象已经可以看到，预计未来A股上市公司盈利将继续趋势性增强。

值得注意的是，A股市场短期内也面临着一些变量。燕翔认为，第一变量是基本面拐点尚不明朗。今年二季度以来，国内经济企稳复苏的势头有所减弱，经济形势还不明朗，短期内仍存在下行压力，基本面的拐点是市场行情由反弹蜕变至反转的充分必要条件，在未见到基本面拐点的情况下，A股市场将大概率维持震荡；第二个变量则是流动性及信用风险问题，全球进入降息周期，国内货币宽松空间加大；第三个变量则是外部因素的不确定性。

回顾2019年上半年的行情不难发现，在估值洼地、利率下行、政策利好以及外部因素缓和的多重利好下，2019年春季上证综指大幅上涨，白马龙头行情再现，上证50、沪深300指数领涨。当前，一些快速上涨的龙头股可能已不再具有性价比。燕翔坦言，在经历前期上涨后，部分行业的估值水平目前已经处于历史高位，如食品饮料行业的PB估值接近历史80%的分位点，家用电器分位点也接近70%。

结合当前的市场现状以及前述A股面临的三低背景，燕翔更加看好隐形冠军。赫尔曼·西蒙最先提出隐形冠军概念，主要是指某个细分领域内行业的冠军，但并不像大型知名企业那样被大众所熟知。隐形冠军通常有三个特征：一是市场份额高，隐形冠军在各自细分行业中占据领导地位；二是市场规模小，隐形冠军公司往往把市场定义在狭小的市场上；三是企业端占比较高，隐形冠军公司大都不做终端产品，而是为大企业提供服务。

燕翔表示，看好A股隐形冠军原因有三：一是隐形冠军往往存在于某些市场并未熟知的民企中，当前中国制造业民企负债率绝对水平较低，并且仍在下降，存在加杠杆的空间，相关部门也纷纷表态支持民营企业，对民营企业提供金融资源支持；二是随着供给侧改革深入推进，行业集中度一般会上升，凭借技术、效率等优势，隐形冠军公司的地位必将得到进一步巩固，盈利能力将持续提升；三是估值维度，任何资产都需要考虑估值，对于众所周知的行业大型龙头而言，多数估值已处于合理或较高位置，而隐形龙头既具备成长潜力，又存在预期差，这类标的的投资性价比是最高的。

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